货币市场及其工具

一、货币市场及其构成

货币市场是专门服务于短期资金融通的金融市场，主要包括同业拆借市场、回购协议市场、商业票据市场、银行承兑汇票市场、短期政府债券市场和大额可转让定期存单市场等。货币市场中交易的金融工具一般都具有期限短、流动性高、对利率敏感等特点，具有“准货币”特性。货币市场活动的主要目的是保持资金的流动性：一方面，满足资金需求者的短期资金需求;另一方面，为资金充裕者的闲置资金提供短期盈利机会。

(一)同业拆借市场

同业拆借市场是指具有法人资格的金融机构或经过法人授权的金融分支机构之间进行短期资金头寸调节、融通的市场。

同业拆借市场有以下特点：①期限短。同业拆借市场的期限最长不得超过一年，这其中又以隔夜头寸拆借为主。②参与者广泛。现代同业拆借市场的参与者相当广泛，商业银行、非银行金融机构和中介机构都是同业拆借市场的主要参与者。③在拆借市场交易的主要是金融机构存放在中央银行账户上的超额准备金。④信用拆借。同业拆借活动都是在金融机构之间进行的，市场准人条件比较严格，金融机构主要以其信誉参加拆借活动。也就是说，同业拆借市场基本上都是信用拆借。

同业拆借市场有以下功能：①调剂金融机构间资金短缺，提高资金使用效率。同业拆借市场使具有超额准备金头寸的金融机构可以及时拆出资金，减少闲置资金，提高资金使用效率和盈利水平;同时，也为准备金不足的金融机构提供了高效率、低成本地获取资金的途径。②同业拆借市场是中央银行实施货币政策，进行金融宏观调控的重要载体。③同业拆借市场可及时反映资金供求变化，提高金融资产的盈利水平。

(二)回购协议市场

回购协议市场义称证券购回协议市场，是指通过回购协议进行短期资金融通交易的场所，市场活动由回购与逆同购组成。回购协议是指资金融入方在出售证券的同时和证券购买者签订的、在一定期限内按原定价格或约定价格购回所卖证券的协议。

从表面上看，证券回购是一种证券买卖，但实际上它是一笔以证券为质押品而进行的短期资金融通。证券的卖方以一定数量的证券为抵押进行短期借款，条件是在规定期限内再购回证券，且购回价格高于卖出价格，两者的差额即为借款的利息。

在证券回购协议中，作为标的物的主要是国库券等政府债券或其他有担保债券，也可以是商业票据、大额可转让定期存单等其他货币市场工具。

证券回购作为一种重要的短期融资工具，在货币市场中发挥着重要作用：①证券回购交易增加了证券的运用途径和闲置资金的灵活性。②回购协议是中央银行进行公开市场操作的重要工具。③回购协议交易有助于降低交易者的市场风险，降低经营成本，增强市场竞争能力和稳定性。④发展回购协议市场有助于推动银行间同业拆借行为规范化，有助于扩大国债交易规模。

(三)商业票据市场

商业票据是公司为了筹措资金，以贴现的方式出售给投资者的一种短期无担保的信用凭证。由于商业票据没有担保，完全依靠公司的信用发行，因此其发行者一般都是规模较大、信誉良好的公司。商业票据市场就是这些公司发行商业票据并进行交易的市场。

一般来说，商业票据的发行期限较短。面额较大，且绝大部分是在一级市场上直接进行交易。商业票据具有融资成本低、融资方式灵活等特点，并且发行票据还能提高公司的声誉。因此无论对于发行者还是投资者而言，商业票据都是一种理想的货币市场工具。

(四)银行承兑汇票市场

汇票是由出票人签发的委托付款人在见票后或票据到期时，对收款人无条件支付一定金额的信用凭证。由银行作为汇票的付款人，承诺在汇票到期日支付汇票金额的票据，称为银行承兑汇票，以此为交易对象的市场就是银行承兑汇票市场。

银行承兑汇票市场主要由一级市场和二级市场构成。一级市场即发行市场，主要涉及汇票的出票和承兑行为;二级市场相当于流通市场，涉及汇票的贴现与再贴现过程。

银行承兑汇票具有以下特点：①安全性高。由于汇票的主债务人是银行，因此相对于商业票据而言，银行承兑汇票的信用度较高，投资者的收益能够得到更好的保障。②流动性强。银行承兑汇票以银行信用为付款保证，在市场上易于转让或贴现，变现能力强。③灵活性强。银行承兑汇票的持有人既可以选择在二级市场上出售票据或办理贴现，也可以持有汇票到期获得收益。正是由于银行承兑汇票具有的以上特点，才使其成为货币市场上最受欢迎的一种短期信用工具。

(五)短期政府债券市场

短期政府债券是指一国政府部门为满足短期资金需求而发行的一种期限在一年以内的债券凭证。广义的短期政府债券不仅包括国家财政部门发行的债券，还包括地方政府及政府代理机构发行的债券;狭义的短期政府债券则仅指国库券。一般所说的短期政府债券市场指的就是国库券市场。

短期政府债券以国家信用为担保，几乎不存在违约风险，也极易在市场上变现，具有较高的流动性。同时，政府债券的收益免缴所得税，这也成为其吸引投资者的一个重要因素。相对于其他货币市场工具而言，短期政府债券的面额较小。

政府发行短期政府债券，通常是为了满足短期资金周转的需要。除此之外，它也为中央银行的公开市场业务提供了一种可操作的工具。

(六)大额可转让定期存单(CDs)市场

大额可转让定期存单(CDs)是银行发行的有固定面额、可转让流通的存款凭证。它产生于美国，由花旗银行首先推出，是银行业为逃避金融法规约束而创造的金融创新工具。

与传统的定期存单相比，大额可转让定期存单具有以下特点：①传统定期存单记名且不可流通转让;大额可转让定期存单不记名，且可在市场上流通并转让。②传统定期存单的金额是不固定的，由存款人意愿决定;大额可转让定期存单一般面额固定且较大。③传统定期存单可提前支取，但会损失一些利息收入;大额可转让定期存单不可提前支取，只能在二级市场上流通转让。④传统定期存款依照期限长短有不同的固定利率;大额可转让定期存单的利率既有固定的，也有浮动的，一般高于同期限的定期存款利率。

二、我国的货币市场及其工具

(一)同业拆借市场

我国同业拆借市场的发展始于20世纪80年代。1984年10月，国家对信贷资金管理体制实行了重大改革，允许各专业银行互相拆借资金。新的信贷资金管理体制实施后不久，各专业银行之间、同一专业银行各分支机构之间即开办了同业拆借业务。1993年前后，金融机构之间出现了拆借混乱的局面，主要表现为信托投资公司等非银行金融机构从商业银行拆入资金，并将拆人的短期资金进行证券投资和房地产投资。面对此种情况，中国人民银行开始规范同业拆借市场。1996年1月3日，经过中国人民银行长时间的筹备，全国统一的银行间同业拆借市场正式建立。1998年10月，保险公司进入同业拆借市场;1999年8月，证券公司进入同业拆借市场。2002年6月，中国外汇交易中心开始为进入机构办理外币拆借业务，统一的国内外币同业拆借市场正式启动。2007年8月中国人民银行《同业拆借管理办法》正式施行，根据规定16类金融机构可以申请进入同业拆借市场。

我国同业拆借市场主体日益多元化，满足了金融市场中调剂资金余缺、资产负债管理等多种交易需求。同业拆借市场的参与机构包括了中资大型银行、中资中小型银行、证券公司、基金公司、保险公司、外资金融机构以及其他金融机构(如城市信用社、农村信用社、财务公司、信托投资公司、金融租赁公司、资产管理公司、社保基金、投资公司、企业年金、其他投资产品等)。同业拆借期限最短为1天，最长为1年。全国银行问同业拆借中心按1天、7天、14天、21天、1个月、2个月、3个月、4个月、6个月、9个月、1年共11个品种计算和公布加权平均利率。

2016年，同业拆借累计成交95.9万亿元，日均成交3821亿元，日均成交同比增长48.2%，增速比上年低23个百分点。从期限结构看，市场交易更趋集中于隔夜品种，全年拆借隔夜品种的成交量占总量的87.6%，占比较上年上升3.5个百分点。

(二)回购协议市场

我国证券同购市场的发展是从1991年国债回购开始的。白1993年起，随着证券市场规模的扩大，国债回购交易得到迅速发展，回购协议市场成为一个重要的短期资金融通市场。1997年6月前，债券回购主要集中于上海证券交易所。1997年年初，为了防止银行资金流人股票市场，中国人民银行决定商业银行退出证券交易所的回购交易，并在银行间债券市场开展回购交易。白2000年起，证券公司、基金管理公司等金融机构只要满足一定的条件，也可以进入这一市场参与回购交易。目前，具有债券交易资格的商业银行及其授权分支机构、农村信用联社、城市信用社等存款类金融机构，保险公司、证券公司、基金管理公司及其管理的基金、资产管理组合、保险产品、财务公司等非银行金融机构，以及经营人民币业务的外资金融机构，均可进入市场进行交易。

回购协议主要有质押式同购和买断式同购两种。质押式回购是交易双方进行的以债券为权利质押的一种短期资金融通业务，指资金融人方(正回购方)在将债券出质给资金融出方(逆回购方)融入资金的同时，双方约定在未来某一日期由正回购方按约定回购利率计算的资金额向逆回购方返还资金，逆回购解除出质债券上质权的融资行为。质押式回购的期限为1天到365天。买断式回购指债券持有人(正回购方)将债券卖给债券购买方(逆回购方)的同时，交易双方约定在未来某一日期，正回购方再以约定价格从逆回购方买回相等数量同种债券的交易行为。买断式回购的期限为1天到91天。

我国证券回购市场已经成为市场参与者进行短期融资、流动性管理的主要场所，成为央行进行公开市场操作、实现货币政策传导的重要平台。银行间回购利率也已成为反映货币市场资金价格的市场化利率基准，为货币政策的决策提供了重要依据，在利率市场化进程中扮演重要角色。

2016年，银行间市场债券回购累计成交601.3万亿元，日均成交2.4万亿元，日均成交同比增长30.3%，增速比上年低74.5个百分点。从期限结构看，市场交易仍主要集中于隔夜品种，全年回购隔夜品种占总量的85.2%，占比较上年提升0.1个百分点。

(三)商业票据市场

按照《中华人民共和国票据法》的规定，我国的票据包括支票、本票和汇票。支票是出票人签发的，委托办理支票存款业务的银行或者其他金融机构在见票时无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据。本票是出票人签发的，承诺自己在见票时无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据。《中华人民共和国票据法》所称的本票是指银行本票。汇票是由出票人签发，付款人见票后或票据到期时，在一定地点对收款人无条件支付一定金额的信用凭证。汇票按出票人不同可分为银行汇票和商业汇票。银行汇票是汇款人将款项交给银行，由银行签发给汇款人，持往异地由指定银行办理转账或向指定银行兑取款项的票据。商业汇票是收款人对付款人签发的，要求付款人于一定时间内无条件支付一定金额给收款人或持票人的一种书面凭证。另根据我国现行规定，商业票据也可由付款人签发或承兑申请人签发，于到期日向收款人支付款项。

我国的商业票据业务于20世纪80年代初首先在上海产生。1989年，为了支持企业的发展，拓宽企业合理的资金融通渠道，中国人民银行下发了《关于发行短期融资券有关问题的通知》，以文件形式肯定了各地发行融资券的做法。2000年11月9日，经中国人民银行批准，我国在上海开办了内地第一家专业化票据经营机构——中国工商银行票据营业部，标志着中国票据市场的发展进入了专业化、规模化和规范化的新阶段。2003年6月30日，中国票据网正式启用，标志着全国统一的票据市场的形成和我国票据市场长期以来分割局面的结束。经过一系列的规范整顿，我国票据市场进入了良性的、健康的发展轨道。

2014年，在流动性宽松的金融环境下，随着余额宝等互联网货币基金理财产品收益率开始持续下跌，收益率更高和相对稳定的互联网票据受到市场热捧。互联网票据，是指借助互联网、移动通信技术平台为融资企业和公众提供信息平台，以理财产品销售的方式募集社会公众投资资金为融资企业提供商业汇票融资服务的票据业务形式，开创了将融资企业的票据收益权转让给广泛的理财投资人的P2B新模式。在互联网票据新业态发展中，主要商业银行注重互联网金融思维在业务经营中的运用，加大票据金融服务业务创新，重点在电子商业汇票系统代理接入、票据资产管理业务加大创新力度，部分中小银行与互联网票据平台合作发展票据代理审验、托管和托收等票据中介服务，票据业务呈现多元化创新发展趋势。

(四)短期融资券市场

2005年9月中国人民银行制定了《短期融资券管理办法》，该办法的颁布为我国非金融企业提供了一个新的融资渠道，我国货币市场又增添了一个高效的货币市场工具。所谓短期融资券，是指中华人民共和国境内具有法人资格的非金融企业，依照《短期融资券管理办法》规定的条件和程序，在银行间债券市场发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券，最长期限不超过365天。作为一种崭新的金融工具，短期融资券具有4个特点：①发行主体是我国“非金融”企业法人，因此短期融资券具有媒介储蓄向投资转化的融资功能。②短期融资券具有债券性质，是发行企业的一项负债，必须还本付息。③限定在银行间债券市场发行和交易，向银行间市场机构投资人发行，因此对货币市场体系具有一定结构调整作用。④该种证券期限较短，本质上是一种融资性商业票据，对企业短期流动性资金管理意义较为重大。2008年4月为进一步完善银行间债券市场管理，促进非金融企业直接债务融资发展，中国人民银行制定并实施了《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》，该办法所称的非金融企业债务融资工具，是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行的，约定在一定期限内还本付息的有价证券。短期融资券纳入该办法管理。

2010年12月，中国银行间市场交易商协会推出了一种新型短期直接债务融资产品——超短期融资券。超短期融资券是指具有法人资格、信用评级较高的非金融企业在银行间债券市场发行的，期限在270天以内的短期融资券。作为企业短期直接债务融资产品，超短期融资券属于货币市场工具范畴，产品性质与国外短期商业票据相似，具有信息披露简洁、注册效率高、发行方式高效、资金使用灵活等特点。超短期融资券的推出增加了货币市场短期金融工具的种类，满足了投资者多元化的投资需求，提高了企业直接融资比例，对金融市场将产生积极深远的意义。

(五)同业存单市场

我国在1986年开始就由交通银行、中国银行和中国工商银行相继发行了大额可转让定期存单。1989年5月，中国人民银行发布了《大额可转让定期存单管理办法》(后于1996年进行了修订)，对CDs的管理进行了完善和规范。CDs利率最高可比同期存款利率上浮10%，可流通转让，面额较小(对城乡居民个人发行的面额为1万元、2万元、5万元;对企业、事业单位发行的面额为50万元、100万元、500万元)，需缴存存款准备金。不过，出于对高息揽存、存款“大搬家”的忧虑，中国人民银行曾一度限制CDs的利率，加之还未形成统一的限制CDs的利率和统一的二级流通市场，以及由于交易制度、技术系统较为落后，CDs在流通过程中产生了伪造存单用于诈骗等犯罪问题。1996年以后CDs市场几乎陷于停滞，最终中国人民银行于1997年4月暂停CDs的发行。

同业存单是指由银行业存款类金融机构法人在全国银行间市场上发行的记账式定期存款凭证，是一种货币市场工具。2013年12月，中国人民银行发布实施《同业存单管理暂行办法》。此后，中国银行、中国建设银行、国家开发银行等10家金融机构分别发行了首批同业存单产品，并陆续开展了二级市场交易，初步建立了同业存单双边报价做市制度c同业存单作为存款类金融机构以规范的市场化方式进行同业间融资的金融工具，是货币市场上重要的交易品种，具有以下几个特点：①投资和交易主体均为银行间市场成员。同业存单的发行主体为银行业存款类金融机构，投资和交易对象为银行间拆借市场成员、基金管理公司及基金类产品。②市场化的定价原则。同业存单的发行价格以市场化方式来确定，利率参考Shibor或以Shi-bor为浮动利率计息基准确定。③发行方式标准化、透明化。同业存单发行采取电子化的方式，在银行间市场上公开或定向发行。年度发行计划、发行公告等相关信息均通过中国货币网和上海清算所官方网站予以披露。④具有较好的二级市场流动性。公开发行的同业存单可进行交易流通，并可作为回购交易的标的物。同业存单的推出，有利于进一步拓宽银行业存款类金融机构的融资渠道，改善金融机构的流动性管理;有利于提高同业业务定价透明度，引导和规范同业业务发展，促进银行间市场平稳运行;有利于扩大Shibor运用的市场基础，支持和验证中长端Shibor的基准性，进一步健全金融市场基准利率体系。

大额存单是由银行业存款类金融机构面向非金融机构投资人发行的记账式大额存款凭证。2015年6月2日，中国人民银行正式发布《大额存单管理暂行办法》;6月15日，市场利率定价自律机制核心成员正式启动发行首期大额存单产品。7月30日，大额存单发行主体范围由市场利率定价自律机制核心成员扩大到基础成员中的全国性金融机构和具有同业存单发行经验的地方法人金融机构及外资银行，机构数由9家扩大至102家。截至2016年年底，可发行大额存单的机构已达445家02016年6月6日，中国人民银行进一步将个人投资人认购大额存单的起点金额由30万元调整至20万元。全年金融机构累计发行大额存单16896期，发行总量为5.3万亿元，同比增加3万亿元。同时，中国人民银行正在积极推进大额存单二级市场转让交易。大额存单发行交易的有序推进，是利率市场化改革的重要举措，进一步扩大了金融机构负债产品市场化定价范围，有利于培养金融机构的自主定价能力，健全市场化利率形成和传导机制。